2026年3月25日，泡泡玛特（9992.HK）发布2025年全年财报：营收371.2亿元人民币，同比增长184.7%；净利润127.76亿元至130.1亿元，同比增长293%-308%。THE MONSTERS/LABUBU家族贡献141.6亿元，占比38.1%，海外业务占比升至43.8%，毛利率72%。这是一份“爆炸级”成绩单，利润几乎翻三倍。
然而，资本市场给出截然相反的答案：财报公布当日股价盘中一度跌超24%，收盘报168.3港元，暴跌22.5%，市值单日蒸发超600亿港元。3月26日（今日）上午较昨日收盘再跌9%，累计两日重挫近30%。
“好但不够好”的典型案例
市场担忧并非业绩差，而是“增长见顶”信号。公司2026年收入增长指引仅约20%，远低于此前隐含高预期。高基数下，LABUBU依赖症凸显：单一IP贡献近四成，其他IP（如MOLLY）未达预期，新IP孵化乏力。二手市场溢价崩盘，稀缺性消失。营收略低于市场预估380亿元，Q4增速已有放缓迹象。分红支付率从35%降至25%，也打击价值投资者。
这不是孤例，而是港股近期“业绩亮眼却股价大跌”的缩影。
腾讯：AI烧钱，利润承压预期
3月18日盘后，腾讯发布2025年财报：营收7518亿元（+14%），净利润2248亿元（+16%），基本面扎实。但次日开盘暴跌近7%，市值蒸发约3400亿港元。核心导火索是管理层表态：2026年AI投入至少翻倍（去年180亿元），将削减股份回购规模。投资者担心“收入增速快于利润增速”，短期利润承压。腾讯从“稳健收割机”转向“AI追赶者”，资本市场耐心有限。
小米：SU7订单火爆，却难掩传统业务压力
小米SU7新品发布后，股价一日跌超7%（近期一度接近腰斩，从高点回落近50%）。2025年全年营收4573亿元（+25%），经调整净利润392亿元（+43.8%），汽车业务首次全年盈利9亿元。但手机毛利率下滑至8.3%，IoT收入下滑20%，前期积压订单消化中。雷军宣布未来三年AI投入超600亿元，市场担忧定价保守（新SU7仅涨4000元，材料成本增2万）下，利润空间收窄。
阿里巴巴：云与AI亮眼，即时零售成“碎钞机”
阿里近期第三财季营收2848亿元（+2%），但经调整净利润暴跌67%。云智能增长36%，AI晶片“平头哥”年化营收百亿级，管理层喊出五年千亿收入目标。可即时零售等新业务巨额烧钱，拖累整体利润。美股ADR跌超7%，港股低开超6%。AI转型阵痛盖过亮点。
港股“利好出尽”现象的共性
港股流动性敏感、高估值依赖确定性增长。一旦增速“换挡”、单一催化剂疲软或资本开支增加（如AI），资金便用脚投票。过去两年这些巨头累计暴涨后，估值已计入极乐观假设。财报落地反而成获利了结窗口，加上全球利率环境与资金流出，易引发踩踏。泡泡玛特从“狂热”到“理性”切换，只是港股财报季的最新注脚。
泡泡破了吗？
短期看，LABUBU热潮从“一娃难求”到“随处可得”，周期性回调合理。股价已从高点腰斩，泡沫部分挤压。但长期取决于执行：IP矩阵能否多元化？海外扩张与主题乐园、小家电跨界能否落地？2026年20%指引若能超预期，新增长曲线清晰，估值中枢或重构。
港股大公司们正集体经历“成长阵痛”：腾讯赌AI、小米赌汽车、阿里赌云与零售、泡泡玛特赌IP平台化。业绩不差，却股价跌，是市场对“可持续性”的苛刻拷问。泡泡是否彻底破灭？答案要拉长看，而非一份年度的财报。